Drenaje del Tesoro: bonos y letras

Para entenderlo rápido

Imagina un pueblo donde todos los comercios necesitan tener dinero en la caja para poder atender a sus clientes durante el día. El gobierno del pueblo necesita dinero prestado y tiene dos sitios de donde sacarlo. El primero es un almacén donde varios vecinos guardan lo que les sobra y no piensan usar en meses: si saca de ahí, nadie lo nota, porque ese dinero estaba quieto. El segundo son las cajas de los comercios: si saca de ahí, los comercios se quedan cortos para trabajar. Mientras el almacén tiene existencias, el gobierno tira de ahí y nadie se entera. Cuando el almacén se vacía, todo lo que pide sale de las cajas, y eso sí se nota en todo el pueblo.

¿Qué es Drenaje del Tesoro: bonos y letras?

El Tesoro de Estados Unidos gasta más de lo que recauda, así que varias veces por semana pide dinero prestado vendiendo títulos de deuda en subastas públicas. Este gráfico mide cuánto dinero le quita al sistema bancario ese préstamo, día a día. A eso se le llama DRENAJE DEL TESORO: el dinero sale de las cuentas de quienes compran la deuda y entra en la cuenta que el Tesoro tiene en la Reserva Federal, donde deja de circular hasta que el Gobierno lo gasta. Mientras está ahí parado, es dinero que ya no está disponible para prestar, invertir ni comprar nada. El gráfico separa las dos formas que tiene el Tesoro de endeudarse: LETRAS es la deuda a corto plazo, de 4 semanas a 1 año, y BONOS Y NOTAS es la deuda a medio y largo plazo, de 2 a 30 años, con los TIPS y las notas flotantes dentro. En ambos casos la cifra del día es lo que se vendió menos lo que venció ese mismo día: positiva significa que el Tesoro captó dinero neto, negativa que devolvió más de lo que pidió. Y la separación importa porque durante años solo una de las dos mitades drenaba liquidez de verdad.

Cómo se lee Drenaje del Tesoro: bonos y letras

Hacia ARRIBA el Tesoro vendió más deuda de la que le vencía y el dinero salió del sistema bancario; hacia ABAJO devolvió más de lo que pidió y el dinero volvió. El color dice de qué serie es la barra y si movió liquidez: rojo oscuro, bonos que sacan dinero; verde oscuro, bonos que lo devuelven; rojo claro, letras que sacan dinero; verde claro, letras que lo devuelven; y gris, letras que se pagaron con dinero aparcado en el RRP y por tanto no tocaron las reservas de los bancos. En resumen: oscuro es bonos, claro es letras, gris no drena. Los picos caen a mitad y a final de mes, que es cuando se liquidan las subastas. Desfase: ninguno; el movimiento y su efecto son del mismo día.

Qué significa Drenaje del Tesoro: bonos y letras para el mercado

Durante años estas dos series contaban historias opuestas, y ahí estaba el valor de mirarlas juntas. Los bonos los compran bancos, aseguradoras, fondos de pensiones y dealers pagando con reservas, así que drenaban de verdad; encima el dealer que se queda el inventario tiene que financiarlo en el mercado de repos y eso presiona los tipos de financiación. Las letras las compraban los fondos monetarios con dinero aparcado fuera de circulación, así que casi no dolían. El mismo déficit pesaba una cosa u otra según cómo lo repartiera el Tesoro. Eso ha cambiado: el aparcamiento del RRP pasó de más de 2.500 billions a finales de 2022 a cero, y sin ese colchón las letras también salen del sistema bancario. La consecuencia práctica es que ya no hay una mitad barata del déficit, y una temporada de emisión fuerte pesa sobre las reservas venga por donde venga.

Por dónde pasa el dinero

Sigamos el dinero paso a paso en los dos casos. CAMINO DE LOS BONOS: el Tesoro subasta un bono a 10 años y lo compra una aseguradora. La aseguradora paga el precio de ese bono, pongamos 500 millones de dólares, y lo paga desde la cuenta que tiene abierta en su banco comercial. El banco descuenta esos 500 millones de la cuenta de su cliente y se los transfiere al Tesoro, que los recibe en la cuenta que tiene abierta en la Reserva Federal. Al final del día ese banco tiene 500 millones menos y el Tesoro 500 millones más, y ese dinero ya no está en el sistema bancario. CAMINO DE LAS LETRAS: el Tesoro subasta una letra a 3 meses y la compra un fondo monetario, que paga su precio, pongamos 100 billions. Aquí lo que decide todo es de dónde saca el fondo ese dinero. Durante años lo sacaba del RRP, que es una ventanilla de la Reserva Federal donde los fondos dejan aparcado el dinero que no están usando y cobran un interés por tenerlo ahí. Ese dinero estaba guardado en la propia Fed, fuera del sistema bancario, así que al usarlo para pagar la letra no salía de ningún banco: iba de una cuenta de la Fed a otra cuenta de la Fed y las reservas de la banca comercial no se movían ni un dólar. Desde que ese aparcamiento se vació, el fondo ya no tiene de dónde sacarlo salvo retirando dinero de un banco, exactamente igual que la aseguradora del primer ejemplo. En los dos caminos el destino final es el mismo, la cuenta del Tesoro en la Fed, y el dinero no vuelve al sistema hasta que el Gobierno lo gasta pagando sueldos de funcionarios, pensiones o facturas a sus proveedores.

Qué vigilar en Drenaje del Tesoro: bonos y letras

Marca en el calendario el 15 y el último día hábil de cada mes: son las fechas de liquidación y los peores días para la liquidez. En bonos, el 78% de los días no hay nada; cuando sí hay, lo típico son 7 billions, por encima de 59 estás en el 10% más fuerte y el récord son 150. Las letras se mueven el doble de días pero con barras más pequeñas, unos 15 billions de mediana. Mira primero cuál de los dos colores domina la temporada, y después vigila esta secuencia: varias liquidaciones grandes seguidas y, una o dos semanas más tarde, un spread mayor en el gráfico de Escasez de efectivo, que significa que los bancos están pagando más caro por conseguir efectivo prestado a un día que lo que la Fed les paga por tenerlo quieto. Cuando has visto las dos cosas, la tensión de financiación ya no es una hipótesis. Y si una fecha de liquidación coincide con un vencimiento de impuestos, los dos drenajes caen el mismo día.

Las dos mitades de la financiación del Tesoro. Con el RRP agotado, las dos salen del sistema bancario.